Cour d'Appel — 25 mars 2021

Grosses délivréesRÉPUBLIQUE FRANÇAISE
aux parties le :AU NOM DU PEUPLE FRANÇAIS




COUR D'APPEL DE PARIS


Pôle 5 - Chambre 7


ARRÊT DU 25 MARS 2021


(no 17, 50 pages)


Numéro d'inscription au répertoire général : 20/02404 - No Portalis 35L7-V-B7E-CBM6K


Décision déférée à la Cour : Décision de l'Autorité des marchés financiers (procédure no 18/02 - décision no 17) en date du 4 décembre 2019 




REQUÉRANTE :


SOCIÉTÉ MORGAN STANLEY & CO. INTERNATIONAL PLC
société de droit anglais 
agissant par son conseil d'administration, lequel agit lui-même par l'un de ses membres
ayant son siège social sis [Adresse 1] 
LONDRES (ANGLETERRE)


Élisant domicile au cabinet de la SELARL LEXAVOUÉ PARIS-VERSAILLES
[Adresse 2]
[Localité 1]


Représentée par Me Matthieu BOCCON GIBOD, de la SELARL LEXAVOUÉ PARIS-VERSAILLES, avocat au barreau de PARIS, toque : C2477
Assistée de Me Stéphane BENOUVILLE, du cabinet FRESHFIELDS BRUCKHAUS DERINGER LLP, avocat au barreau de PARIS, toque : J007
Assistée de Me Arnaud DE LA COTARDIERE du cabinet LINKLATERS LLP, avocat au barreau de PARIS, toque : J030
Assistée de Me Antoine GOSSET-GRAINVILLE, de l'AARPI CABINET BDGS ASSOCIÉS, avocat au barreau de PARIS, toque : P0202




EN PRÉSENCE DE : 


L'AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
prise en la personne de son président
[Adresse 3]
[Localité 2]


Représentée par M. [S] [M], Mme [A] [K] et M. [P] [T], dûment mandatés




COMPOSITION DE LA COUR :


L'affaire a été débattue le 26 novembre 2020, en audience publique, devant la Cour composée de :


– Mme Frédérique SCHMIDT, présidente de chambre, présidente,
– Mme Agnès MAITREPIERRE, présidente de chambre,
– Mme Sylvie TRÉARD, conseillère,


qui en ont délibéré.
GREFFIER, lors des débats : Mme Véronique COUVET




MINISTÈRE PUBLIC : l'affaire a été communiquée au parquet général




ARRÊT :


– contradictoire


– rendu par mise à disposition au greffe de la Cour, les parties en ayant été préalablement avisées dans les conditions prévues au deuxième alinéa de l'article 450 du code de procédure civile.


– signé par Mme Frédérique SCHMIDT, présidente de chambre, et par Mme Véronique COUVET, greffière à qui la minute du présent arrêt a été remise par le magistrat signataire.




* * * * * * * *




Vu la décision de la Commission des sanctions de l'Autorité des marchés financiers no 17 du 4 décembre 2019 ;


Vu la déclaration de recours contre cette décision et l'exposé des moyens déposés au greffe de la Cour les 11 et 26 février 2020 par la société Morgan Stanley & Co. International PLC ; 


Vu le mémoire en intervention volontaire accessoire de M. [C] déposé au greffe de la Cour le 1er juillet 2020 et l'arrêt de la Cour en date du 15 octobre 2020 la déclarant irrecevable ;


Vu les observations déposées au greffe de la Cour le 30 juillet 2020 par l'Autorité des marchés financiers ;


Vu le mémoire de la société Morgan Stanley & Co. International PLC déposé au greffe de la Cour le 20 octobre 2020 ;


Le ministère public ayant reçu toutes les pièces de la procédure ;


Après avoir entendu à l'audience publique du 26 novembre 2020, en leurs observations orales, les conseils de la société Morgan Stanley & Co. International PLC et les représentants de l'Autorité des marchés financiers, la société Morgan Stanley & Co. International PLC ayant été mise en mesure de répliquer. 




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* *






















SOMMAIRE








FAITS ET PROCÉDURE4




Présentation de la société mise en cause et de son rôle4


Le contexte boursier de l'année 2015 et les événements précédents les faits litigieux4


Les faits litigieux5


La phase administrative de la procédure6


La décision attaquée6


Le recours entrepris7






MOTIVATION8




I. SUR LA COMPÉTENCE DE LA COMMISSION DES SANCTIONS CONCERNANT LES TRANSACTIONS PORTANT SUR DES OBLIGATIONS LINÉAIRES ORDINAIRES (OLO)8




II. SUR LES MOYENS D'ANNULATION TIRÉS DES ATTEINTES PORTÉES AUX DROITS DE LA DÉFENSE AU COURS DE L'ENQUÊTE
15




III. SUR LA CARACTÉRISATION DES MANIPULATIONS DE COURS20




A. Sur les manipulations de cours par fixation d'un cours à un niveau anormal ou artificiel fondées sur le 1o b) de l'article 631-1 du RGAMF
20


1. Sur les principes applicables21


2. Sur la manipulation du cours du FOAT22


3. Sur la manipulation du cours des OAT32


4. Sur la manipulation du cours des OLO37


5. Sur le bénéfice de l'exception prévue par l'article 631-1 1o b) du RGAMF39


B. Sur la manipulation de cours par le recours à une tromperie ou à un artifice prévue au 2o de l'article 631-1 du RGAMF40




IV. SUR L'IMPUTABILITÉ DES MANQUEMENTS DE MANIPULATION DE COURS À LA SOCIÉTÉ MORGAN STANLEY43




V. SUR LA SANCTION45




VI. SUR LA DEMANDE D'ANONYMISATION DE LA DÉCISION À INTERVENIR EN CE QUI CONCERNE LES PERSONNES PHYSIQUES
49






*
* *






FAITS ET PROCÉDURE






Présentation de la société mise en cause et de son rôle


1.La société Morgan Stanley & Co. International PLC (ci-après la « société Morgan Stanley »), société de droit anglais ayant son siège social à Londres (Royaume-Uni), filiale du groupe bancaire et financier américain Morgan Stanley, est composée de plusieurs divisions, dont l'une comprend l'activité dite « European Liquid Flow Rates », confiée, notamment, au bureau de trading « European Government Bonds and Agencies Desk » (ci-après le « Desk »). 


2.Elle intervenait, en 2015, en qualité de spécialiste en valeurs du Trésor (ci-après « SVT ») pour plusieurs obligations souveraines d'États européens (« European Government Bonds » dites « EGB »). Elle était ainsi agréée par l'Agence France Trésor (ci-après l'« AFT ») pour animer le marché secondaire des obligations françaises et garantir sa liquidité.


3.Selon les explications apportées par la société Morgan Stanley, non contestées, outre les interventions du Desk en qualité de teneur de marché, celui-ci mène également des activités de gestion de risques, incluant des opérations de couverture. 


4.Dans le cadre de ces activités de gestion de risques, les traders du Desk négocient des instruments souverains dont les prix sont, à des degrés divers, corrélés et mettent en place des stratégies en fonction d'événements macro-économiques.


5.L'une d'elles, connue sous le nom de position « FIG » consiste pour le Desk à négocier simultanément des instruments français, italiens et allemands (d'où l'acronyme « FIG » pour « French Italian German ») afin d'obtenir (ou gérer) une exposition au risque souverain français par rapport au risque souverain allemand et italien.




Le contexte boursier de l'année 2015 et les événements précédents les faits litigieux


6.Comme l'indiquent les différents rapports versés aux débats par la société Morgan Stanley, non contestés sur ce point, en mars 2015, dans un contexte de baisse des émissions nettes d'obligations par les émetteurs souverains européens à l'origine d'une baisse de l'offre et donc de la liquidité sur les marchés EGB et les marchés des EGB connexes, la Banque centrale européenne (ci-après la « BCE ») a débuté un programme dit d'assouplissement quantitatif la conduisant à acheter des EGB à hauteur de 60 milliards d'euros par mois. 


7.Craignant une insuffisance de vendeurs pour satisfaire le programme de la BCE, le marché s'est porté sur la détention de positions longues sur les obligations souveraines, notamment allemandes, avant que la tendance ne s'inverse par la vente des obligations allemandes en quantités assez importantes. 


8.Ces ventes ont entraîné la baisse des rendements des obligations allemandes, conduisant les investisseurs à acquérir des obligations françaises.


9.En juin 2015, des préoccupations de risque de crédit sont apparues, liées à la crise grecque et au risque de sortie de la Grèce de la zone Euro. Les investisseurs ont alors recherché des obligations d'État présentant une bonne qualité de crédit, comme l'Allemagne, sans que ce mouvement en faveur des produits à plus faible risque ne profite pleinement aux instruments présentant un risque de crédit intermédiaire, comme la France et la Belgique.


10.Cette situation a entraîné un écart entre le rendement des instruments allemands et celui des instruments français ( ci-après le « spread franco-allemand »), un niveau de volatilité élevé du marché obligataire et une baisse importante de la liquidité du marché.


11.Le 15 juin 2015, soit la veille des opérations litigieuses, la société Morgan Stanley a exécuté un ordre d'achat auprès d'une banque japonaise (ci-après la « transaction BTMU ») portant sur des obligations assimilables du Trésor (ci-après les « OAT ») d'un montant de 500 millions d'euros, augmentant sa position longue concernant le risque français, et, à titre de couverture, a cédé 950 Futures ayant pour sous-jacents des obligations souveraines françaises (ci-après les « FOAT »), 1 940 Futures ayant pour sous-jacents des obligations souveraines allemandes (ici des « FGBL ») et acquis 250 millions d'euros de notionnel d'Itraxx.


12.À la fin de la journée la société Morgan Stanley affichait des pertes de 6 millions de dollars, de sorte que le management du Desk a décidé de réduire l'exposition au risque français.




Les faits litigieux


13.Le 16 juin 2015, la société Morgan Stanley a réalisé des opérations par l'intermédiaire du Desk, consistant en :


– des acquisitions entre 9h29 et 9h44 sur Eurex — marché allemand réglementé de produits dérivés — portant sur des contrats à terme, en l'espèce des FOAT et des Futures ayant pour sous-jacents des obligations souveraines allemandes (de types « FGBL » et « FGBX ») ;


– puis, des cessions à 9h44 sur les plateformes de négociation électronique MTS France, Broker Tec et MTS Belgium portant sur des obligations françaises (les OAT) et belges, appelées « Obligations Linéaires Ordinaires » (ci-après les « OLO »). 


14.Le bon fonctionnement de la plateforme de négociation MTS France ayant été perturbé le même jour à 9h44, à la suite de cessions massives d'OAT, les OAT en cause ont été suspendues pendant 4 minutes, tandis que la liquidité offerte sur ce marché a été réduite pendant près d'une heure. 


15.C'est dans ce contexte que, le 4 décembre 2015, le secrétaire général de l'Autorité des marchés financiers (ci-après, l' « AMF ») a décidé d'ouvrir une enquête portant sur le marché d'un certain nombre d'OAT.


16.L'AMF a également sollicité l'assistance de son homologue britannique, la « Financial Conduct Authority » (ci-après la « FCA ») en application de l'accord multilatéral portant sur la consultation, la coopération et l'échange d'informations, adopté en mai 2002 dans la cadre de l'Organisation Internationale des Commissions de Valeurs dit « accord de l'OICV », en vue d'obtenir un certain nombre d'éléments en lien avec les interventions réalisées depuis Londres, objet de son enquête et l'audition de plusieurs préposés de la société Morgan Stanley.




La phase administrative de la procédure


17.Le 28 juin 2017, la direction des enquêtes et des contrôles de l'AMF a adressé à la société Morgan Stanley et à six de ses salariés des lettres les informant de manière circonstanciée des faits éventuellement susceptibles de leur être reprochés au regard des constats des enquêteurs, ainsi que de la faculté de présenter des observations dans le délai d'un mois.


18.Les personnes précitées ont présenté des observations en réponse le 29 août 2017, la direction des enquêtes et des contrôles de l'AMF ayant accepté de proroger le délai. 


19.L'enquête a donné lieu à un rapport daté du 31 octobre 2017. 


20.Le collège de l'AMF, réuni en formation plénière, a décidé, le 28 novembre 2017, de notifier des griefs à la société Morgan Stanley.


21.Aux termes de cette notification des griefs, adressée par lettre du 6 février 2018, il a été reproché à la société Morgan Stanley d'avoir :


– d'une part, fixé le cours des FGBL, FGBX, FOAT, OAT et OLO à un niveau anormal et artificiel, en méconnaissance du 1o b) de l'article 631-1 du règlement général de l'AMF (ci-après le « RGAMF ») , la poursuite estimant que « Morgan Stanley pourrait, en ayant fixé les cours des Futures FGBL, FGBX et FOAT à des niveaux anormaux ou artificiels, [ayant] pour objet, et pour effet, de fixer également les cours des OAT des OLO, instruments financiers liés, à des niveaux anormaux ou artificiels ». 


– d'autre part, eu recours à une tromperie ou à un artifice, en méconnaissance du 2o de l'article 631-1 du RGAMF, la poursuite affirmant que la mise en cause aurait trompé le marché en ayant acquis des FOAT « en totale incohérence avec sa stratégie de dénouement ». 


22.Le rapporteur désigné par la Commission des sanctions a déposé son rapport le 27 septembre 2019, auquel la société Morgan Stanley a répondu par observations du 21 octobre 2019.




La décision attaquée


23.Par décision du 4 décembre 2019 (la « décision attaquée »), la Commission des sanctions de l'AMF  a prononcé une sanction pécuniaire de 20 millions d'euros à l'encontre de la société Morgan Stanley au titre de manquements de manipulation de cours.


24.Elle a tout d'abord retenu sa compétence sur le fondement des articles L.621-15 c) du code monétaire et financier et L.611-1 du RGAMF. Elle a ensuite estimé que les opérations effectuées le 16 juin 2015 avaient contribué à donner une image biaisée de l'état du marché d'instruments obligataires français en fixant à un niveau anormal et artificiel le cours de certains instruments financiers (FOAT, OAT et OLO), au sens de l'article 631-1, 1o b) du RGAMF et que ces agissements constituaient également une manipulation de cours par recours à une forme de tromperie ou d'artifice, au sens de l'article 631-1 2o du même règlement.


25.Elle a en revanche considéré que le grief de manipulation de cours n'était pas caractérisé concernant les FGBL et FGBX.


Le recours entrepris


26.Par son recours et aux termes de ses dernières écritures récapitulatives, la société Morgan Stanley demande à la Cour :


In limine litis,


– dire que la Commission des sanctions de l'AMF n'était pas compétente pour se prononcer sur une éventuelle manipulation du cours des OLO, annuler en conséquence la décision attaquée et dire n'y avoir lieu à sanction ;


À titre principal,


– annuler l'ensemble de la procédure d'enquête, comme étant déloyale et entachée de graves atteintes aux droits de la défense et, par voie de conséquence, la notification de griefs et la décision attaquée et dire n'y avoir lieu à sanction ;


À titre subsidiaire,


– annuler la décision attaquée en ce qu'elle a considéré qu'elle avait commis une manipulation de cours et, à tout le moins, en ce qu'elle a considéré qu'elle avait eu recours à la tromperie et dire n'y avoir lieu à sanction ;


À titre infiniment subsidiaire,


– juger qu'aucun manquement de manipulation de cours ne lui est imputable, à supposer, par extraordinaire qu'il soit jugé établi ;


À titre encore plus subsidiaire,


– réduire la sanction pécuniaire prononcée par la Commission des sanctions à de plus justes proportions ;


En tout état de cause,


– anonymiser l'arrêt à intervenir quant aux personnes physiques concernées, pour des raisons de réputation évidentes et ce d'autant qu'elles n'ont pas été poursuivies par le collège de l'Autorité des marchés financiers dans le cadre de la présente affaire.


27.L'AMF invite la Cour à rejeter le recours.


28.Sur la question de la compétence de la Commission des sanctions, la société Morgan Stanley indique renoncer à maintenir l'exception d'incompétence initialement soulevée dans l'exposé de ses moyens, déposé le 26 février 2020, en ce qui concerne les interventions réalisées sur les FGBL et FGBX qui sont définitivement jugées irréprochables, dés lors que l'AMF n'a pas formé de recours incident. Elle précise que cette renonciation vise uniquement à dispenser la Cour de statuer sur une question dépourvue d'intérêt pratique et ne saurait constituer une quelconque reconnaissance du bien fondé de la décision de la Commission des sanctions sur sa compétence ou des observations de l'AMF devant la Cour.


29.La discussion relative à la compétence de la Commission des sanctions est donc circonscrite devant la Cour aux seules transactions portant sur les OLO.


30.À l'audience, la Cour a précisé que le régime auquel se réfère la société Morgan Stanley concernant la procédure d'audition obligatoire au Royaume Uni, sans en préciser le fondement, est celui qui est prévu par le « Financial Services and Markets Act 2000 » )le « FSMA »(, de sorte que la question soulevée par la société Morgan Stanley, concernant la déloyauté des actes d'enquête, sera examinée en tenant plus particulièrement compte de la section 169 du FSMA dédiée à l'assistance aux régulateurs étrangers, ce qui n'a fait l'objet d'aucune contestation, ni observation.




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* *






MOTIVATION






I. SUR LA COMPÉTENCE DE LA COMMISSION DES SANCTIONS CONCERNANT LES TRANSACTIONS PORTANT SUR DES OBLIGATIONS LINÉAIRES ORDINAIRES )OLO(




31.Dans la décision attaquée, la Commission des sanctions a retenu sa compétence pour connaître des manquements notifiés à la société Morgan Stanley concernant ses transactions sur les OAT, les OLO, les FOAT, les FGBL et FGBX sur le fondement des articles L.621-15 du code monétaire et financier dans sa version en vigueur du 22 février 2014 au 3 juillet 2016 et de l'article 611-1 du RGAMF, dans sa version en vigueur du 15 juin 2014 au 23 septembre 2016. Elle a ainsi considéré, d'une part, qu'elle était compétente concernant les opérations portant sur les OAT, quel que soit leur lieu de négociation, en application des dispositions combinées des deux textes précités et, d'autre part, que les OLO, les FOAT, les FGBL et les FGBX négociés le 16 juin 2015 par le Desk étaient des instruments financiers liés à ces OAT, au sens du II c( de l'article L.621-15 du code monétaire et financier. 


32.La société Morgan Stanley estime que la notion d'« instrument financier lié » visée par l'article L.621-15, II c( précité, qui fonde le pouvoir répressif de l'AMF, doit être interprétée de manière restrictive conformément au principe d'interprétation stricte de la loi pénale et ne peut désigner qu'un produit dérivé. 


33.Pour retenir cette interprétation, elle se prévaut tout d'abord de l'intention du législateur et des travaux parlementaires de la loi no 2010-1249 de régulation bancaire et financière du 22 octobre 2010.


34.Elle estime, en toute hypothèse, que pour apprécier une question de compétence, le lien entre les instruments est nécessairement juridique et non économique.


35.Se référant aux article 313-27 et 611-1 du RGAMF et à la définition qu'ils donnent de l'instrument lié qui renvoie à la notion de dépendance, elle considère que l'article L.621-15, II, c( précité devrait se lire comme incluant exclusivement les instruments dont le prix est « étroitement dépendant des fluctuations du prix d'un autre instrument » admis sur un marché ou un système multilatéral de négociation régulé par l'AMF. Elle considère, en revanche, que cette hypothèse ne concerne pas celle où le cours de l'instrument lié régit ou conditionne celui de l'instrument admis sur le marché régulé par l'AMF, pas plus que l'hypothèse d'une simple corrélation de prix, d'une corrélation économique ou d'un simple « effet » entre l'instrument lié et l'instrument admis sur le marché régulé par l'AMF.


36.Elle soutient également qu'il n'est pas pertinent de se reporter à la directive no 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil du 28 janvier 2003 sur les opérations d'initiés et les manipulations de marché )abus de marché( )ci-après la directive « MAD »(, dans la mesure où son article 6 § 4 a été transposé notamment à l'article L.621-18-2 du code monétaire et financier, lequel se réfère uniquement aux transactions sur actions et aux « instrument financiers qui leur sont liés », sans que la notion d'instrument financier dérivé ou de produit dérivé n'y figure. Elle relève également que dans l'article 223-23 du RGAMF, applicable à l'époque des faits, relatif aux obligations de déclarations des dirigeants visées à l'article L.621-18-2 du code monétaire et financier, la notion d'« instruments financiers liés » vise exclusivement les produits dérivés.


37.Elle relève que le règlement )UE( no 596/2014 du Parlement européen et du Conseil du 16 avril 2014 sur les abus de marché )ci-après le « règlement MAR »( a modifié l'article L.621-15 II c( du code précité et que la nouvelle définition donnée, qui a significativement étendu le champ de compétence de la Commission des sanctions n'est pas applicable en l'espèce. 


38.Elle note également que si la décision attaquée a considéré que cette nouvelle rédaction est plus sévère, en ce qu'il prévoit un champ de compétence plus large, la Commission des sanctions a néanmoins retenu sa compétence, au seul constat d'une prétendue corrélation économique et de l'effet supposé d'un instrument sur le cours d'un autre. Elle en déduit que tout en se défendant de le faire, la Commission des sanctions a ainsi appliqué le critère posé par l'article L.621-15, II c( dans sa nouvelle rédaction, en vigueur à compter du 3 juillet 2016. 


39.Elle ajoute que le fait de fonder la compétence de la Commission des sanctions sur une corrélation économique est contraire au principe de sécurité juridique dès lors qu'elle peut changer à tout moment, en particulier sur un marché volatile.


40.Elle considère par ailleurs que l'argument selon lequel l'ancien texte devrait être interprété à la lumière du nouveau n'est pas sérieux. Elle considère en effet que l'AMF ne peut tout à la fois soutenir que la modification de cet article, le 3 juillet 2016, résulte d'un mouvement législatif en faveur d'une extension de compétence jugée indispensable dans les abus de marché et que cet article ne change rien à l'ancien texte. Elle fait valoir que cette modification a été jugée nécessaire, précisément parce que l'ancien texte ne prévoyait pas un tel champ de compétence. Elle estime par ailleurs que l'AMF n'est pas recevable à contredire la position de la Commission des sanctions qui a retenu que cette nouvelle rédaction ne pouvait recevoir d'application rétroactive compte tenu du fait que sa portée, manifestement élargie, n'était pas plus favorable.


41.Au cas particulier, elle soutient que :


– aucun élément constitutif du prétendu manquement de manipulation de cours portant sur les OLO n'a été commis sur le territoire français ;


– les OLO ne sont pas des instruments financiers admis aux négociations sur un marché ou sur un système multilatéral de négociation régulé par l'AMF, contrairement aux OAT ;


– les OLO ne peuvent être qualifiés d'instruments liés à « des instruments financiers admis aux négociations sur un marché réglementé ou sur un système multilatéral de négociation régulé par l'AMF », au sens de l'article L.621-15, II, c( précité, seuls les FOAT étant des instruments liés aux OAT au sens dudit texte.


42.Sur ce dernier point, elle souligne, comme l'avait démontré le rapporteur désigné pour instruire le dossier, que rien ne permet de considérer que les OLO )pas davantage que les FGBL et FGBX( sont des « instruments liés » aux OAT au sens de cet article, dès lors que les OLO, qui ne sont pas des produits dérivés, ne sont pas étroitement dépendants des OAT )bien qu'il existe une corrélation entre eux(. Elle souligne que ce sont les FGBL qui dirigeaient et déterminaient le cours des OLO. 


43.Elle ajoute que la position retenue revient à admettre la compétence de la Commission des sanctions sur la base d'un critère )la corrélation( qui peut être absent au moment où seraient commis les faits qu'elle souhaite sanctionner, l'AMF considérant qu'il suffit que cette corrélation existe à une période donnée, arbitrairement déterminée )analyse de régression linéaire réalisée sur la période du 1er janvier au 16 juin 2015(. Elle souligne également que les textes ne définissent pas le niveau statistique à partir duquel on peut considérer qu'il y a corrélation économique, de sorte que l'établissement d'une corrélation dépend, en l'état, de la seule appréciation, arbitraire, de la Commission des sanctions à un moment donné. Elle considère qu'une règle de compétence territoriale ne saurait reposer sur une statistique, eu égard aux principes de sécurité juridique et d'interprétation stricte de la loi pénale.


44.Elle dénonce également l'incohérence de la solution à laquelle aboutit la Commission des sanctions, dès lors que les OLO sont des titres de dette souveraine belge négociés sur un marché étranger.


45.Elle conclut au final que, faute d'avoir répondu à l'argumentation développée ci-avant et, en particulier, d'avoir défini la notion d'« instrument lié », la décision attaquée est entachée d'un défaut de motifs manifeste, justifiant son annulation. 


46.Elle dénonce les effets extra-territoriaux illimités des pouvoirs de sanction de la Commission résultant de l'interprétation adoptée et relève enfin qu'aucun impératif de bonne administration de la justice ne justifiait que ce soit l'AMF qui s'attribue la compétence pour appréhender l'ensemble des interventions relatives aux instruments financiers en cause. 


47.L'AMF, qui ne conteste pas que la notion d'instrument lié vise, au premier chef, les produits dérivés, considère cependant que cette notion ne peut être automatiquement assimilée à celle de produit dérivé dès lors que le législateur a fait le choix d'une sémantique différente. Elle relève d'ailleurs que l'article 6 § 4 de la directive MAD précitée — directive transposée par les textes réprimant les manipulations de cours dans leur version applicable à l'époque des faits — se réfère aux opérations portant sur « des instruments financiers dérivés ou d'autres instruments financiers qui leur sont liés ». 


48.Elle relève que selon la définition donnée par le dictionnaire Larousse du verbe « lier » — plus pertinente que celle de « dépendance » sur laquelle se fonde la requérante — la notion renvoie au fait d' « unir quelque chose à quelque chose d'autre par un lien logique » et en déduit, à défaut de restriction, que cette formulation permet d'englober, outre lesdits produits dérivés, les instruments unis entre eux par un lien de corrélation économique. Elle ajoute que l'article L.621-15 du code monétaire et financier n'exclut pas que le lien entre instruments s'opère dans un sens comme dans l'autre, c'est-à-dire que l'instrument lié soit celui qui dépende ou celui qui a un effet sur l'instrument admis sur un marché régulé.


49.Elle invoque également le pragmatisme ayant gouverné l'action du législateur en 2010, qui a anticipé la révision de la directive MAD, en réaction à la crise financière de 2008, afin d'appréhender plus largement les abus de marché et s'adapter aux évolutions des marchés financiers. Elle rappelle que les travaux de révision de cette directive ont mené à l'adoption du règlement MAR qui l'a abrogée et que le II c( de l'article L.621-15 du code monétaire et financier a été modifié postérieurement aux faits de l'espèce, suite à l'entrée en vigueur de ce règlement, le terme « instrument financier lié » a ainsi été remplacé par « un instrument financier )…( dont le cours ou la valeur dépend du cours ou de la valeur d'un instrument financier )…( ou dont le cours ou la valeur a un effet sur le cours ou la valeur d'un instrument financier ». Elle observe qu'au cours des travaux parlementaires relatifs à la loi no2016/819 réformant le système de répression des abus de marché, qui a mis en conformité l'article L.621-15 du code monétaire et financier avec les dispositions du règlement MAR, le caractère non substantiel de la modification rédactionnelle, qui avait déjà été anticipée en droit français, a été confirmé. 


50.Elle estime que la Commission des sanctions était fondée à retenir sa compétence pour connaître du manquement de manipulation de cours sur des instruments financiers qui, sans être des produits dérivés d'un instrument admis aux négociations sur un marché régulé par l'AMF, présentent un lien de corrélation économique avec un tel instrument. Elle ajoute que pour chaque instrument visé par la notification de griefs, la Commission a ensuite vérifié s'il présentait un tel lien avec les OAT, instruments financiers à l'égard desquels la compétence de la Commission n'est pas contestée. 


51.S'agissant plus spécifiquement des OLO, qui sont des titres de créances admis sur le marché Euronext Brussels et qui ont été négociés par le Desk sur la plateforme de négociation MTS Belgium, régulée par l'Autorité des services et marchés financiers de Belgique, elle rappelle que le rapport d'enquête a établi que les OLO étaient fortement corrélés aux OAT et qu'ainsi tout paramètre affectant le prix des OAT comme le FOAT affectait le prix des OLO et vice-versa. Elle invoque également les écritures de la société Morgan Stanley et pièces du dossier qui confirment sans ambiguïté l'existence d'un lien de corrélation entre les OAT et les OLO. 


52.Elle ajoute que la régression linéaire réalisée par les enquêteurs )annexe 3-3 du rapport d'enquête( afin d'étudier l'impact des variations des Futures OAT sur les OLO a également confirmé que les variations du cours des OLO sont étroitement corrélées au cours des OAT. Elle estime que c'est donc à juste titre que la Commission des sanctions a retenu sa compétence à l'égard des OLO, les qualifiant d'instruments financiers liés aux OAT au sens du c( de l'article L.621-15 du code monétaire et financier.


53.Enfin, l'AMF rappelle que sont en cause, en l'espèce, des transactions croisées sur des instruments financiers cotés sur plusieurs marchés, réalisées dans un même trait de temps, entre 9h29 et 9h44, par un même auteur, la société Morgan Stanley. Elle estime qu'il relève d'une bonne administration de la justice qu'une autorité unique examine l'entier dossier, dès lors que si la Commission des sanctions n'avait pas retenu sa compétence sur chacun des instruments en cause, comme elle était légitime à le faire en l'espèce, aucune des autorités française, belge ou allemande n'aurait pu appréhender le schéma de manipulations croisées mis en place par la requérante dans sa globalité et en apprécier au plus juste le caractère illicite et la gravité.. Elle ajoute que les homologues allemand et belge de l'AMF ont coopéré avec cette dernière dans le cadre de son enquête, témoignant d'une bonne coordination entre les États membres de l'Union européenne.


54.L'AMF invite en conséquence la Cour à rejeter ce moyen d'annulation.


***Sur ce, la Cour,


55.À titre liminaire, et ainsi que l'a souligné l'AMF dans ses observations orales, sans être contredite par la société Morgan Stanley sur ce point, le moyen aux termes duquel la question de la compétence de la Commission des sanctions sur ces instruments « devrait, au demeurant, être régie, non au regard de l'article L.621-15, II c(, mais conformément à l'article L.621-15, II d( du code monétaire et financier )dans sa version applicable aux faits( » n'a pas été présenté dans l'exposé des moyens du 26 février 2020. Introduit dans les écritures déposées le 20 octobre 2020, au § 80, ce moyen, tardif, est irrecevable en vertu de l'article R.626-46 du code monétaire et financier. 


56.Aux termes de l'article L.621-15, II, c( du code monétaire et financier, dans sa rédaction applicable du 22 février 2014 au 3 juillet 2016, soit à la date des faits :


« II. – La Commission des sanctions peut, après une procédure contradictoire, prononcer une sanction à l'encontre des personnes suivantes :
)...(
c( Toute personne qui, sur le territoire français ou à l'étranger, s'est livrée ou a tenté de se livrer à une opération d'initié, à une manipulation de cours, à la diffusion d'une fausse information ou s'est livrée à tout autre manquement mentionné au premier alinéa du I de l'article L.621-14, dès lors que ces actes concernent :


– un instrument financier ou un actif mentionné au II de l'article L.421-1 admis aux négociations sur un marché réglementé ou sur un système multilatéral de négociation qui se soumet aux dispositions législatives ou réglementaires visant à protéger les investisseurs contre les opérations d'initiés, les manipulations de cours et la diffusion de fausses informations, ou pour lequel une demande d'admission aux négociations sur de tels marchés a été présentée, dans les conditions déterminées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ;


– un instrument financier lié à un ou plusieurs instruments mentionnés à l'alinéa précédent ;


– un contrat commercial relatif à des marchandises et lié à un ou plusieurs instruments mentionnés aux alinéas précédents, dans les conditions déterminées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers ;


– un instrument financier négocié sur un système multilatéral de négociation, admis à la négociation sur un tel marché ou pour lequel une demande d'admission à la négociation sur un tel marché a été présentée ;


– un indice tel que défini à l'article L.465-2-1 » )texte souligné par la Cour(. 


57.Ce texte, qui n'a pas défini la notion d'« instrument lié » employée au c(, délimite le périmètre des pouvoirs de la Commission des sanctions de l'AMF, lequel est commun à plusieurs types de manquement )« opération d'initié, manipulation de cours, diffusion d'une fausse information ou tout autre manquement mentionné au premier alinéa du I de l'article L.621-14 du code »(.


58.Il n'est pas contesté que :


– l'intention du législateur, lors de l'adoption de la loi du 22 octobre 2010, précitée, qui a introduit la notion d'instrument lié à l'article L.621-15 du code monétaire et financier, a été d'étendre le champ de compétence de la Commission des sanctions en matière de déclaration des opérations suspectes et de sanction, en adoptant une rédaction permettant « d'englober les produits dérivés et, plus particulièrement, les dérivés sur événement de crédit )crédit default swaps dit "CDS"( », comme le confirme le contenu des travaux parlementaires versés aux débats )pièces de la société Morgan Stanley no 38 et 39( ;


– les produits dérivés sont des instruments liés, dès lors qu'un produit dérivé correspond à un instrument financier « dont la valeur fluctue en fonction de l'évolution du taux ou du prix d'un produit appelé sous-jacent, qui ne requiert aucun placement net initial ou peu significatif et dont le règlement s'effectue à une date future » )rapport au nom de la Commission des finances, de l'économie générale et du contrôle budgétaire sur le projet de loi de régulation bancaire et financière no 2165, pièce no 38 précitée(.


59.Il est également avéré que les travaux parlementaires précités ont souligné les limites de la réglementation européenne qui ne s'appliquait alors qu'aux instruments financiers admis à la négociation sur un marché réglementé dans un État membre de l'Union européenne, tandis que sont apparues de nouvelles formes d'abus de marché « susceptibles de porter sur des instruments financiers qui, sans être eux-mêmes admis aux négociations sur un marché réglementé, sont liés à des instruments financiers qui le sont » et qu'il a alors été envisagé d'étendre aux produits dérivés le champ de compétence de la Commission des sanctions de l'AMF. 


60.Pour remédier aux limites qui viennent d'être évoquées, le législateur a cependant choisi, lors de l'adoption de la loi no 2010/1249 précitée, le terme large d'« instrument financier lié » plutôt que celui de «produit dérivé ».


61.Le principe de légalité des délits et des peines, qui découle de l'article 8 de la Déclaration des droits de l'homme et du citoyen de 1789, s'applique à toute sanction ayant le caractère d'une punition. Il doit toutefois être rappelé, comme le souligne le Conseil constitutionnel lui-même, que sa jurisprudence est plus souple dans l'application de ce principe aux sanctions administratives qu'en matière pénale )Commentaire de la décision no 2017-634 QPC du 2 juin 2017 relative, notamment, à la conformité aux droits et libertés que la Constitution garantit de l'article L.621-15 du code monétaire et financier, dans ses rédactions résultant de la loi no 2008-776 du 4 août 2008 de modernisation de l'économie et de la loi no 2010-1249 précitée, page 15(.


62.Par suite, ce principe n'exclut pas de pouvoir interpréter la notion d'« instrument lié » en tenant compte du contexte global dans lequel elle est employée et dans un sens préservant l'effet utile d'une législation qui a pour objectif « d'assurer l'intégrité des marchés financiers communautaires et renforcer la confiance des investisseurs en ces marchés », comme l'a rappelé le considérant 12 de la directive MAD précitée.


63.Il ressort de cette même directive, qui n'a été abrogée par le règlement MAR qu'avec effet au 3 juillet 2016, que les notions d'« instruments financiers dérivés » et d'« instruments financiers liés » ne sont pas totalement synonymes, comme l'illustre l'article 6 § 4 de ladite directive, qui prévoit que « les personnes exerçant des responsabilités dirigeantes au sein d'un émetteur d'instruments financiers et, le cas échéant, les personnes ayant un lien étroit avec elles, communiquent au moins à l'autorité compétente l'existence des opérations effectuées pour leur compte propre et portant sur des actions dudit émetteur, ou sur des instruments financiers dérivés ou d'autres instruments financiers qui leur sont liés » et distingue ainsi différentes catégories d'instruments financiers liés, dérivés ou non. 


64.Dans le silence de la loi no 2010/1249 précitée, qui n'opère aucune distinction entre les catégories d'instruments liés, rien n'autorise la Cour à restreindre le champ d'application du texte en retenant une limite qu'il ne contient pas. Il n'est pas davantage permis, pour le même motif, de retenir que le lien entre deux instruments financiers auquel se réfère l'article L.621-15 du code monétaire et financier ne peut être que juridique.


65.Il résulte par ailleurs de la directive MAD, comme du règlement MAR qui l'a abrogée, que ces textes ont entendu préserver l'effet utile des règles applicables aux abus de marché en relevant que « le développement des marchés financiers, les changements rapides et la gamme des nouveaux produits et innovations impliquent que la présente directive s'applique largement aux instruments et techniques financiers en cause, afin de garantir l'intégrité des marchés financiers communautaires » )considérant 34 de la directive MAD( et, en ce qui concerne les manipulations de marché, que « le présent règlement devrait prévoir des mesures adaptables aux nouvelles formes de négociation ou aux nouvelles stratégies potentiellement abusives.» )considérant 38 du règlement MAR(. 


66.Lors des travaux parlementaires entrepris en 2010, l'importance d'adapter les textes à l'évolution des formes d'abus de marché « sans attendre la révision de la directive 2003/6/CE » )pièce no38 précitée( a également été souligné et il n'est pas contesté que, dans le même temps, la Commission européenne a lancé, en juin 2010, une consultation publique précisant l'extension voulue du champ d'application des abus de marché )« Prohibition of market manipulation would also apply to any financial instrument not admitted to trading on a regulated market or an MTF in a Member State, but which can have an impact on the value of a financial instrument admitted to trading on a regulated market or on an MTF », citation extraite des écritures de l'AMF page 15(, de sorte que le législateur français, en adoptant une terminologie permettant d'englober plusieurs types d'instruments s'inscrit dans le sens d'une réforme qu'il a devancée. 


67.Contrairement à ce que prétend la société Morgan Stanley, la Commission des sanctions, qui a constaté que l'article L.621-15 du code monétaire et financier, dans sa nouvelle rédaction issue de la loi du no 2016-819 du 21 juin 2016 qui a substitué à la notion d'« instrument lié » la formule « instrument financier )...( dont le cours ou la valeur dépend du cours ou de la valeur d'un instrument financier )...( ou dont le cours ou la valeur a un effet sur le cours ou la valeur d'un instrument financier », ne peut être appliquée de manière rétroactive dès lors qu'elle ne peut être considérée comme moins sévère par rapport à la version en cause, ne s'est pas fondée sur ce nouveau texte pour fonder sa décision mais sur la lettre du texte applicable à la date des faits. Elle a ainsi retenu à juste titre qu'en l'absence de restriction apportée par le texte en vigueur à la date des faits, la notion d' « instrument lié » permet d'englober tant les produits dérivés, juridiquement liés à un autre instrument, que les instruments financiers liés entre eux par une corrélation économique. 


68.En l'absence de limitation, le libellé du texte applicable à la date des faits ne permet pas davantage de restreindre sa portée en considérant que le lien entre instruments ne peut s'opérer que dans un sens, et exclurait que le cours de l'instrument lié puisse diriger celui de l'instrument admis sur le marché régulé par l'AMF, comme le soutient à tort la société Morgan Stanley.
69.Enfin, contrairement à ce que soutient la société Morgan Stanley, la modification rédactionnelle de l'article L.621-15 du code monétaire et financier intervenue en 2016 à la suite de l'entrée en vigueur du règlement MAR n'induit pas que l'ancien texte prévoyait un champ de compétence différent concernant la question en discussion. En effet, l'amendement dont elle est issue mentionne qu'il a eu pour objet, sur ce point précis, de « procéder à quelques améliorations rédactionnelles » pour en rapprocher les termes de ceux de la directive et du règlement européen sur les abus de marché )amendement de M. [I], rapporteur, article 1er bis, NoCOM-8 du 2 mai 2016 relatif à la proposition de loi Abus de marché, 1ère lecture, no 542, Commission des finances et rapport no 575 du 4 mai 2016 relatif à la proposition de loi réformant le système de répression des abus de marché, page 70(. 


70.C'est en conséquence, sans méconnaître les principes de légalité et de sécurité juridique que la Commission des sanctions a retenu que le II c( de l'article L.621-15 du code monétaire et financier, dans sa rédaction applicable à l'époque des faits, lui donnait compétence pour connaître du manquement de manipulation de cours sur des instruments financiers qui, sans être des produits dérivés d'un instrument admis aux négociations sur un marché régulé par l'AMF, présentent un lien de corrélation économique avec un tel instrument.


71.En l'espèce, il est constant que le 16 juin 2015 la société Morgan Stanley, par l'intermédiaire du Desk, a procédé :


– entre 9h29 et 9h44, à l'acquisition sur le marché Eurex, de plusieurs contrats à long terme )ou futures( sur des obligations souveraines françaises )1 890 FOAT( et allemandes )8 912 FGBL et 371 FGBX(.


– puis, à 9h44, à une cession de 17 OAT d'une valeur de 815 millions d'euros )à hauteur de 521 millions d'euros sur le système multilatéral de négociation MTS France, de 269 millions d'euros sur la plateforme de trading Broker Tec et de 25 millions d'euros par l'intermédiaire d'un courtier( et de 8 OLO d'une valeur de 340 millions d'euros, sur le système multilatéral de négociation MTS Belgium. 


72.Il n'est pas contesté que les 17 OAT précitées constituent la forme privilégiée du financement à long terme de l'État français et sont des instruments financiers à l'égard desquels s'exerce la compétence de la Commission des sanctions. 


73.Il n'est pas davantage contestable que les 8 OLO en cause, qui correspondent à des emprunts d'État belges, ont été négociées par le Desk sur MTS Belgium, plateforme régulée par l'Autorité des services et marchés financiers de Belgique, et sont admises aux négociations sur le seul marché réglementé Euronext Brussels.


74.Toutefois, comme l'a relevé le rapport d'enquête, « à l'époque des faits, les OLO pouvaient être considérées comme fortement corrélées aux OAT, et donc tout paramètre affectant le prix des OAT comme le Future FOAT affectait également le prix des OLO et vice-versa ». 


75.Cette corrélation est usuellement admise, ainsi qu'il ressort :


– des termes de la réponse de la société Morgan Stanley aux enquêteurs du 20 mai 2016 )annexe 2-4 au rapport d'enquête(, réitérés au § 103 des observations de la société Morgan Stanley du 14 juin 2018 en réponse à la notification de griefs )pièce no 16 Morgan Stanley( : « Le Desk négocie souvent des instruments belges de manière interchangeable avec des instruments français, car ils sont généralement fortement corrélés positivement » ;


– d'une note publiée par le Crédit agricole CIB le 12 janvier 2017 intitulée « Interest Rates Trade Idea » )annexe 5-1 au rapport d'enquête( qui mentionne également explicitement que « ]l[es OLO belges et les OAT français ont été étroitement corrélés au cours des trois dernières années au moins » )également selon la traduction libre proposée par l'AMF, non contestée(.


76.L'analyse de régression linéaire effectuée par les enquêteurs, qui établit un coefficient de corrélation positif de 0,97 )étant rappelé que plus le coefficient est proche de 1, plus la relation linéaire entre ces instruments est importante( ne constitue qu'un indice supplémentaire de cette corrélation. Par suite, la corrélation retenue par la Commission des sanctions est établie. La Cour ajoute que l'AMF a produit en pièce no 1 une fiche explicitant la méthodologie suivie pour réaliser cette régression linéaire, fiche qui n'est pas critiquée dans les dernières observations de la société Morgan Stanley.


77.Les OLO négociées le 16 juin 2015 par le Desk constituant des instruments financiers liés aux OAT, au sens de l'article L.621-15, II, c( du code monétaire et financier, et les interventions reprochées correspondant à des transactions croisées )portant sur plusieurs instruments, cotés sur plusieurs marchés, dans un bref laps de temps, par le même auteur( c'est à juste titre, sans méconnaître la nécessité de veiller à une bonne coordination entre les États membres, que la Commission des sanctions a retenu sa compétence. 


78.Il s'en déduit que le moyen n'est pas fondé.




II. SUR LES MOYENS D'ANNULATION TIRÉS DES ATTEINTES PORTÉES AUX DROITS DE LA DÉFENSE AU COURS DE L'ENQUÊTE




79.La société Morgan Stanley critique la décision attaquée, en ce qu'elle a écarté plusieurs moyens d'annulation de la procédure, fondés sur l'atteinte portée, au stade de l'enquête, aux droits de la défense, au principe d'égalité des armes et au principe du contradictoire. 


80.Elle fait valoir qu'afin de garantir la protection des droits de la défense, la procédure devant l'AMF doit être juste et équitable au sens de l'article 6 de la Convention de sauvegarde des droits de l'Homme et des libertés fondamentales )ci-après la « CSDH »( et garantir le respect des droits de la défense et ce, dès la phase d'enquête. 


81.Elle invoque, en premier lieu, le droit d'être entendu avant toute mesure individuelle défavorable )comme l'envoi d'une notification de griefs( consacré par l'article 6 de la CSDH, l'article 41 de la Charte des droits fondamentaux de l'Union européenne, ainsi que par la charte de l'enquête de l'AMF )ci-après la « Charte de l'enquête »( et reproche aux enquêteurs d'avoir refusé l'audition de ses préposés résidant à Londres, autrement que sur une base « volontaire », alors que la société Morgan Stanley avait sollicité que les informations soient collectées par la FCA selon la base « obligatoire » applicable au Royaume-Uni. Elle indique avoir reçu six requêtes distinctes des enquêteurs de l'AMF, chacune d'elle étant faite sur une base dite « obligatoire », conformément aux pouvoirs statutaires de la FCA, sans que cette base ne soit remise en cause par l'AMF.


82.Elle rappelle à cet égard les modalités de coopération internationale prévues par les articles L.632-1 et suivants du code monétaire et financier, l'article 16 de la directive MAD, l'accord de l'OICV, et plus précisément l'article 9 )d( de cet accord, tel que révisé en mai 2012.


83.Elle estime qu'en vertu de ces règles, la société Morgan Stanley et les personnes concernées n'étaient pas tenues d'accepter d'être auditionnées selon les règles de procédure françaises, tandis que les enquêteurs français étaient en revanche tenus de les auditionner, à leur demande, selon la procédure prévue par le droit anglais. Elle considère que la situation litigieuse constitue une grave irrégularité qui, si elle n'était pas sanctionnée, reviendrait à valider la possibilité, pour les enquêteurs, de choisir, au cas par cas, la forme sous laquelle s'exercent les droits de la défense, de s'affranchir des obligations qui leur incombent et ainsi de porter atteinte aux droits de la défense et aux règles de coopération internationale entre autorités de régulation.


84.Elle fait valoir que la conduite de l'enquête lui a ainsi porté atteinte à double titre : non seulement en ce qu'elle l'a empêchée de faire valoir ses propres observations, puisqu'aucun représentant légal de la personne morale n'a été interrogé au stade de l'enquête, mais également en ce qu'elle l'a privée d'une chance de voir ses préposés justifier en détail les opérations critiquées et leurs intentions respectives à l'époque des faits. Elle considère que l'enquête a ainsi été conduite comme un simple contrôle sur pièces. Elle déduit de cette situation, qu'en refusant d'auditionner ses salariés selon le droit qui leur était applicable, en considération de stratégies procédurales tenant à une éventuelle poursuite des préposés qui en définitive n'a jamais eu lieu, alors même qu'ils avaient jugé ces auditions utiles et opportunes, les enquêteurs ont mené une enquête déloyale qui a porté une atteinte irrémédiable à ses droits de la défense.


85.Elle ajoute que cette déloyauté est d'autant plus manifeste que les enquêteurs ont uniquement entendu le préposé d'un concurrent direct, responsable du tra